南方基金王士聪港股投资的后浪 在基本面的右侧

南方基金王士聪,港股投资的“后浪”来了 来源:蓝鲸财经

在国内大型公募基金公司,

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新人从入行做研究员到成为基金经理一般需要多久?

这个时间可能大多要七至十年,甚至更长。

引人注目的是,南方香港成长的基金经理王士聪只用了不到4年。他于2016年7月通过校招进入南方基金担任研究员,2018年11月担任基金经理助理,2020年5月15日担任基金经理。

新手掌舵,能让投资者信得过吗?wind数据显示,2020年5月15日以来,至11月18日,南方香港成长的收益率为40.41%。而自王士聪于2019年6月10日实际协助管理基金起,该基金的累计收益率为120.48%,最大回撤为19.68%,这样的业绩表现在同类港股基金中位居前列。

“慢即是快。”王士聪说:“慢是在每一次做研究时要尽量想清楚,

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把研究做深入,在深入研究了各个行业和公司后,就能够比较快速地做出投资决策。要做有复利的研究,即通过一次研究产生长期效果,更多的研究是为了更少的决策。”

良好的开端是成功的一半。尽管从事投资管理的时间仍比较短,缺乏穿越一轮完整牛熊的经历,但是,王士聪从深度价值研究出发,自下而上、研究驱动的投资路径值得持有人期待。

近日,蓝鲸财经和王士聪进行了一次连线访谈。

对话:

很多公司的年回报率富有吸引力

问:请问你是从什么时候开始对股票投资产生兴趣的?

王士聪:在上高中的时候,我们有一门JA经济学的选修课,在读了这门课后,我就开始对经济学和金融学比较感兴趣,而且参加了一些相关的比赛,这算是最初的兴趣启蒙。

在报考大学时,

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我只选了两个专业方向,一个是经济学,另一个是生物学。

在本科和研究生阶段,我系统性的学习了经济学和金融学,算是为职业发展打下了坚实的基础。

令我印象最深的一门课是研究生阶段的证券分析课,这门课老师是Bain Capital的创始合伙人,后来也是一位二级市场基金的基金经理,非常推崇价值投资理念,在课上教会了我很多基础但实用的研究方法,帮我建立了完整的价值投资研究框架,那时起才真正对专业的投资感兴趣,感觉这件事不仅是自己喜欢的,也是自己擅长的,更是长期有意义的工作。

当时我的结业课题是做空某只油气管道股票,第二年开课时老师进行了回顾,我是全班收益率第一名,当时股价40多块,半年跌了一半,昨天看了一眼已经5块多了。我后来也当了这门课的助教。

问:在做研究员时,研究了哪些行业?

王士聪:先是必选消费品,后来拓展到可选消费、医药、TMT。

问:从研究员到基金经理助理,

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再到基金经理,你主要经历了哪些变化?

王士聪:最主要的变化是逐步形成了自己的研究框架:

一是在研究方法上,熟悉和掌握传统的基础研究方法,包括公司调研、管理层访谈、公司估值模型的构建、公司深度研究报告的撰写等,同时,我们还引进一些新的研究方法,如草根调研、深度专家访谈、多维数据库的建设等;

二是通过对各个细分子行业和公司的深度研究,从第一性原理出发,争取在商业模式方面达到超越市场水平的理解;

三是扩大人脉圈子,结识高水平伙伴。2018年我参加了高礼价值投资研究院的课程,班上同学的平均工作年限5至15年,在各自投资领域都非常优秀,从同学身上既能让自己看到自身的差距,了解在哪些方面需要通过学习来弥补不足,又能让自己在追求价值投资的职业生涯初期不会太孤单,有助于从一开始就走在正确的道路上。

问:请问南方香港成长基金投资港股和美股中概股的比例各是多少?

王士聪:基金合同规定至少80%投资港股,美股中概股在20%以下。

这在过去曾构成一定的限制,因为以前好公司在美股中概股中的比例较高,现在已不存在这样的问题,因为很多优秀的公司在回归港股挂牌。(提示:投资比例详见基金合同)

问:很多人说港股估值低,请问你如何看待港股估值?

王士聪:传统意义上,市场上说港股估值低,是因为在使用恒生指数,而恒生指数成分股中金融地产的占比达到五六成;我们实际使用比较多的是MSCI中国指数(MSCI China Index),包括港股、美股中概股和比重不到10%的A股,其中新经济公司的比重大,估值并不低。

投资者不会简单的给某个市场低估值或高估值,而是取决于公司质量和流动性。大家说港股估值低,

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更多的是因为用一个错误的指数去观察。

在消费、医药、TMT行业,目前A股估值处于比较昂贵的状态,而港股并没有像A 股那样贵,如果从过去一二十年的区间看,现在处于正一倍标准差的历史位置,略高于平均水平,不是一个极端的估值。

在这三个行业中,我们通过自下而上的努力发掘,仍然能选出在未来三至五年平均复合年化回报率在15%至20%,甚至更高水平的公司。

在基本面的右侧买入

问:你是偏左侧交易还是右侧交易?

王士聪:大家通常所说的左侧还是右侧交易,是以股价为参考指标。我不会以股价为参考指标,而是以基本面为参考指标,做的是基本面的右侧交易。

我们只有在做过深入的行业与公司研究后,在基本面发生实质性改善时才会买入,但往往会体现在股价的左侧买入。

同时,

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也有不少公司在我入行之前就已处于长期增长的轨道上,只要经过研究发现有预期差,在未来仍会保持较快增长,有不错的长期投资回报率,即使已经涨了五倍十倍,我们一样会在股价的右侧买入。

问:能不能举一两个成功的投资案例?

王士聪:一个是某火锅底料生产商,我是从2017年底开始跟踪这家公司,当时股价很便宜,因为其主要业务都是关联交易,市场对此比较担心。

但我们通过研究发现,其关联方在2017年、2018年大幅度加快了开店速度,这也将带动这家公司的快速增长。同时,我们仔细研究了关联方师徒制的模式和内在的激励机制,认为加速开店不仅仅是为了冲击上市的短期行为,而是呈指数增长的、可持续数年的长期改变。在2018年中,在关联方公布的招股说明书中,明确写出要在2018年实现新开店200家的目标,这个数据也印证了我们的推断,并且大幅超过了我们之前的预期。

但有趣的是,当时市场对此并没有什么反应,而我们觉得这里面至少潜藏在50%甚至翻倍的机会,所以当天再次进行了大幅加仓。

回过头看,

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这家公司的股价从2018年初到现在翻了10倍。

另外一个是某互联网公司,我们也是领先于市场对它进行了布局,同样获得了不错的收益。

当时是2019年8月,该公司CEO宣布要加速获客和破圈。但破圈很难,而且会大幅增加营销费用,所以我们刚开始持怀疑态度。

破圈分为内容破圈和用户破圈,我们从这两方面入手进行了深度研究,通过数据分析,发现他们在内容上早已实现了丰富升级,二次元内容占比已经大幅缩小,生活、游戏、音乐等十多个品类快速增长、百花齐放。此时,公司拉新带来的用户增速非常快,质量也很高,因此其获客成本也远低于其他互联网公司。

更难得的是,

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他们的用户粘性也很高。2014年以前注册的正式用户至今仍然有六七成的活跃比例,在破圈战略实施后也没有大比例丢失,说明公司调性的保持和算法能力的提升。同时,新用户的留存率也持续维持在80%以上,说明新进入的用户能够快速的发现自己喜欢的内容,并留存下来。

问:买入之后如果股价没有出现预期中的上涨,怎么办?

王士聪:在买入之后无论股价上涨30%还是下跌30%,我们都要重新检查当初的核心逻辑,看它是否仍然成立。关键是要诚实面对,并做出判断和决策,我们只有买入和卖出两个选项,没有“持有”这个评级。

问:如果你重仓买入一只股票后股价下跌了30%左右,而当时买入的核心逻辑没有变,你会加仓到10%的上限附近吗?

王士聪:在新经济的几个行业内,我们深度研究的股票有200只左右,会从中筛选出30至35家进入投资组合,并按照长期投资回报率确定具体的仓位比例。

假如一只占比4%的重仓股在买入后下跌30%,

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而核心逻辑没有变,我们会重新加仓至4%甚至更高一点,但也不会提到特别高的水平,因为风控总是第一位的,要防止市场出现我们没有看到的情况,要敬畏市场。

把研究结果落实到数字上

问:你坚持自下而上选股的投资方法,但投资集中度并不是很高。在这方面,你是如何考虑的?

王士聪:在我的投资组合中,虽然前十大重仓股的比重不算很高,但公司家数控制在30至35只,持仓的比例集中2至4个百分点,这主要是因为对于我们精心挑选的每个公司,我们都认为在未来3-5年有不错的年回报率水平。

因为从长期视角选股,我的换手率也比较低,今年年初以来的换手率只有0.81,远低于同业2-4的平均水平。

问:在对于公司估值和成长性的要求方面,你如何平衡?

王士聪:我们所有的研究成果最终都会落实在数字上面,即未来三至五年的收入和盈利预测数据,这就包含了公司未来的成长性,而公司的核心竞争力、行业竞争格局等因素则体现在估值方面。成长性和估值两者的结合,就能算出回报率。

我们的投资决策会依据这些量化指标,

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即上市公司未来三至五年的回报率进行排序。

从研究上,我们没有对估值、成长有哪一方偏重,但从结果来看,因为我们是从3~5年的维度,可能更偏重成长些。

问:基金投资组合显示,你会经常参与打新,请问公司在这方面有什么优势?

王士聪:与A股进行比例配售不同,港股、美股对于机构打新都是由上市公司管理层自主分配,申购金额与获得配售的份额之间没有任何关系。

怎样在打新时从公司管理层获得新股分配呢?在新股上市前,研究员就会对行业和新股进行深入研究,撰写研究报告,回答是否投资和投资多少的问题;之后,基金经理会集体讨论,确定参与打新的名单,并与管理层、投行等进行深入交流,让管理层了解我们对于公司长期发展战略的理解和认可。

这方面南方基金还是很有优势的,上市公司也信任我们深度研究的能力。

问:能否谈谈公司投研团队的情况?

王士聪:我们的海外权益投研团队共有9个人,其中4位基金经理,5位研究员。我们实行投研一体化管理,

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研究员都是由公司内部培养,从一开始采用同样的投研语言,并从底层数据开始全面共享研究成果,帮助研究员快速成长的同时也能更有效的支撑投资。

(作者:蓝鲸财经 祁和忠 裴利瑞)

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