期债陷入上下两难境地

期债陷入上下两难境地

来源:期货日报

作者:何慧

今年以来,

中美10年期国债收益率利差显著下行,2月10日二者利差为2.09%,9月29日利差为1.32%,创下年内的最低点,缩窄了77个基点,投资者担忧美债利率抬升对中国利率的压力。实际上,近几年中美利率之间的同向变动关系明显弱化,甚至在2018年出现背离,而这种背离主要是源自中美经济增长以及货币政策的差异。

反观美元指数,5月2日为年内低点89.67,9月29日上升5.24%至94.37,创下年内高点。相比于美债利率,美元走势与中国国债利率的相关性反而在走强,因为美元走强不仅会带动流动性收紧,也会带动风险偏好回落,进而推动中国国债交易性机会的出现。

国内来看,近期在能耗双控、缺煤限电、房地产信用收缩等多重因素下,经济存在下行压力,央行三季度例会的表述表明,后期可能更多通过结构性政策加大信贷投放。未来“降准”能否落地成为年内债券收益率是否存在下行突破的关键。

最新公布的9月官方制造业PMI为49.6,

相比前值继续下滑0.5个百分点,且低于市场预期。其中,受能耗“双控”下的限产限电影响,生产指标回落1.4个百分点至49.5,跌幅相对较大;主要原材料购进价格为63.5,较前值增加2.2个百分点,工业品通胀特征明显。由于中上游供给收缩导致价格大幅上涨,尤其是能源价格大幅上涨,使得成本向下传导导致下游利润持续被压缩,企业经营压力较大。

进入四季度,制造业乃至工业仍可能面临下行压力。需求角度来看,随着房地产销售加速下行,后续土地出让仍然难有明显改善,对应房地产投资下行压力明显加大;供给角度来看,四季度部分省市能耗“双控”达标压力仍然较大,限产限电将继续拖累整体生产。面对这种偏滞胀的格局,债市上有通胀压力,下有经济支撑,陷入两难境地。

从海外市场环境来看,

近期全球能源供给紧张导致的“能源危机”引发市场持续关注,尤其是天然气价格大幅飙升。欧洲市场在14个月内涨了10倍,创历史新高,美国市场达到10多年来的最高点,亚洲市场近一年也大涨6倍。天然气价格大涨主要是由于供需缺口造成,供给端澳大利亚等国家的液化项目停产和检修,导致市场供应紧张,而需求端则受经济恢复、极端天气、煤改气、碳减排政策等因素影响,使得全球天然气需求增长超预期。

除了天然气,煤炭、水电也都处于短缺状态。受极端高压、大面积干旱等极端天气侵袭,欧洲风力与水力发电量骤降,造成欧洲多国电力价格快速跳涨。与此同时,由于商品的替代效应,引发了人们对更多石油产品将被用于发电的担忧,国庆期间原油价格刷新多年高点纪录,美油创近七年新高,布油创近三年新高。此外,

由于各国的资源禀赋不同,我国“富煤贫油少气”的能源结构下,今年以来焦煤期货价格涨幅超过100%,节前最后一个交易日出现涨停,并创下上市新高。

全球能源价格高企,一方面,能源成本上升直接带动大宗商品价格提升,加剧全球性通胀风险;另一方面,能源短缺造成的电力短缺迫使很多工厂减产甚至停工,使得全球制造业供应收缩,此外,能源价格的上涨如果不能及时传导到下游,部分生产企业或难以承受冲击,面临关闭风险,造成工业减产,冲击经济增长。在物价飙升而经济复苏放缓的情况下,市场由此引发关于经济“滞胀”的担忧,股市和债市均面临挑战。

此外,全球通胀风险上升,迫使各国央行启动货币紧缩政策,增强市场对加息的预期。尤其是美联储一旦在四季度开始Taper,美元流动性的释放便开始缩量,短端利率会最先做出反应。不过,美债长端利率最终还是取决于美国基本面的表现,此外,美元走势对股债偏好也有影响,且国内货币政策相较于海外较为独立,政策大概率走向分化,美债利率稳步上行,但中国货币宽松有限,国内长端利率将维持振荡状态。(作者单位:中辉期货)